我不是。我的手头有一份瑟昂利南（50毫克）的处方药，我的前任现在也想成为一个女同性恋者。但你们听着。

情境和背景

唉，你群屄玩的。 我是意大利人，我仍然持有 1200 股JD.com股票，而你们这些傻瓜一直在问我有没有卖掉。没有，我没有卖掉。我今天有了一个galaxy-brained点子，要在 33 美元的strike价到期周五出售 covered call。

这个研究源于一份关于沃尔加特的短文。 我想找出理由以低价对 VW进行短方。 我找到的相反的是，沃尔加特如此便宜，以至于让我怀疑我整个市场的理解、有效定价以及我做出的个人生活选择——我已经做出了许多糟糕的选择。

[药物披露：该研究在服用50毫克瑟昂利南和3克生化氨基酰化合物的基上进行，大约持续了3周，其风险承受能力是化学性抑制的，但仍然包括在JD上持有一支covered call。]

为了那些不知道的情况：沃尔加特制造汽车。这是Golf、Tiguan、保时捷、拉风、奥迪、斯柯达、SEAT、班特利12个品牌。它是欧洲最大的汽车制造商之一，并且是地球上最大的汽车制造商之一，根据收入计算。 根据现行价格，如今它被出售在一间位于多特蒙德郊区的二手车经销商店。 ...

https://preview.redd.it/d9tgb2o2mfvg1.jpg?width=451&format=pjpg&auto=webp&s=e7c534207ffc92b3510d4773751f4649abe8618c

悲观看法——VW本身对你的损失说了啥？

在那里，我们会问那些真正的悲观者问的问题，用VW自己的话回答，因为管理层被法律要求在年度报告中诚实地回答问题，尽管他们并不想这样做。

哪种方式有最大的可能性让你损失？

你损失的方式很简单——不是一场崩溃，也不是Dieselgate 2.0。我们要说的只是一个个漫长的年头里边，市场价格和销售的压力在增加，市场参与者的推销力越来越集中。

“我们经营者在各种全球汽车市场上，其将继续激化市场竞争，导致市场价格压力加大，并且增加了参与者使用销售引力的可能性”。

→价格权力正在受到削弱，如果边际是2.8%，那么每次衰退或者产品失败都会让股东损失惨重又快。

“相比上一年的财务情况，则远低于我们上财年的结果。这主要是由于我们逐步增加了电动车的生产，这些汽车的边际比我们高出的产品更低。”

→电动车是将来。 电动车目前边际是边际成本高于传统燃油汽车的。 该公司正处于支付转型费用阶段中的危机时期，并且要看看它是否能生存到收集回报。

2025年运营边际：2.8% 的比肩，才不到 SubwayFootlong的边际。 SUBWAY至少比沃尔加特拥有一个要面谈的法家：IG金属。

哪里是该公司结构性最弱的位置？

所有三个都是痛苦的选择。

• 规模复杂性：品牌、平台、工厂和利益相关者太多，管理变革时必不可少，并且会显著增加成本。
• 周期性：汽车是一个宏观产品。当利率高时，贷款成本会因而上升，需求也会由于外部环境因素而降低。
• 中国市场：世界上最大的汽车市场现在也是沃尔加特最大的苦恼。

\“中国的快速发展的新能源汽车市场 …… 早就被国内那些高产量制造商霸占了…… 我们预计来自于本地制造商的压力将会在未来进一步增加”。

→ BYD没和沃尔加特竞争。 BYD正在吃沃尔加特的生存饭，它们也正为餐点争饭碗争抢。中国从沃尔加特的“ATM”转变为沃尔加特的头痛，不到五年。

[风格披露：当我进行此项研究时，我不得不暂停一下，因为我的中国顾问到达了。她让我理解的是，高品质研究的最好办法是暂停一会儿。接着，我在约 7 分钟后恢复了。她的看法似乎是良好。]

哪些假设必须正确，并且有可能不正确？

悲观看法需要同时发生以下所有条件才能正确：

• 电动汽车和燃油汽车边际交替，以避免燃油汽车边际彻底被杀死。
• 电池成本和供应链会保持稳定。
• 沃尔加特能够无误地执行SW和电气化升级，并且不会再经历两年后延迟。
• 欧洲和中国的汽车行业不再经历几年来的大幅削价活动。

“研究和发展我们复杂产品、软件和服务的风险，包括未知的消费者需求和可用的基础设施的可能性。”

→沃尔加特制造了高昂的技术定义汽车，但是电动汽车市场还不完全具备基础设施以配合这点。它们正在为还没被问到的问题投资。

“市场需求越来越快变化、法规政策更速地被提请，而且新进入的竞争者将迫使我们速度更快地生产新产品并改变我们的商业模式和成本结构。”

→悲观看法假设沃尔加特能够像一家迅速成长的技术公司一样变化。但沃尔加特有660 000 名员工、三个董事会、三个监督委员会、一个国有投资者、一个成立于父亲出生前的大型工会。

什么情景会永久性地损害利润？

以下两个是最有可能发生的事件。

• 欧洲和中国几年来的大幅削价活动会永远降低汽车行业的利润率。
• 地缘政治和贸易壁垒会提高成本或者阻碍市场进入。
• Dieselgate风波的尾端风险。

“由柴油问题导致的诉讼和调控包括各种国家的诉讼。这其中包括德国里的约 10,000 起个案诉讼。包括Volkswagen家族各公司生产的柴油的各个类型，

→10,000起诉讼案件不是法律部门，而是有自己的法律公司的机构。

是否存在对衡量的隐藏风险？

不隐藏。 只是令人不舒服。

“存在一个自然的风险。即公司不能获得资金，或者只能获得资金成本高至不合理条件”

“我们会因为无法通过融资覆盖现有资本需求，或无法在合理条件下融资而面临潜在的流动性风险。这会对沃尔加特的商业状况、利润、货币状况和净资产产生严重的负面影响”

→在发生债券危机或者评级危机时期，沃尔加特由于扩张电动汽车业务而面临融资压力，而且迫切需要较大量的融资。 这个时机风险是存在的，且被低估了。

财务健康状况盘点

1. 纯债务（合并）: € 264.7 亿（主要是金融服务，尽管如此仍然存在着债务）

2. 自动部门净债务:\~€13.2 亿

3. 债务人退休金：€ 23 亿 非可谈判的现金出流

4. 标准普尔主体评级：BBB+ - 一坏预期后，会面临压力

管理层会伤害股东吗？

这是我最喜欢的一个部分。请注意，因为这就是VW想变成我的前任。

[个人背景披露：我的前妇人因为我离开，就成了一名女同性恋者。她说以后的她再也没办法和男人恋爱。 我一直没理解这点，直到我了解了VW的治理结构。 VOW3 的优先股东没有投票权。他们可以获得经济权利，但无法影响决策。你还获得了经济权利却没有影响决策权——这个比喻比你最初想的还要好。]

“投票权分布 …… 保时捷汽车控股有限公司 53.3% 的投票权…… 下萨克森州 …… 20.0%..... 戈特堡控股公司 …… 17.0%”

→权力掌握在三方手中。 minority股东无法强迫决策者采取行动。

“优先股… 没有投票权”

→VOW3的股东没有投票权。如果决策体制会延长价值，如果决策体制会削弱价值，那么他们可以选择卖掉自己的权利。他们有权利也有选择。

投资者为什么会自欺欺人？

因为那些“普通汽车”故事让人心动。 投资者们将冰油时代获得的利润固定在心中，而它们即将会回来。但价格权力在结构上更弱。

公司的成本基础现在更低。竞争更加激烈。 ‘会恢复正常’并不是一个计划

“市场竞争也会在未来继续剧烈激化”

→投资者们会把“市场回归”作为空头支票，然而沃尔加特说它会持续激化。 问题是，你是否在购买一只周期市场中的暴跌，还是一个严重结构性下滑。

完整分析

https://preview.redd.it/l4h0k3o2mfvg1.jpg?width=466&format=pjpg&auto=webp&s=c212a8a35fba9dbfa763a951017bccb665f72c14

主要竞争对手情况表

|公司|每股价格| 每股现金股利| 股本营收| 运营利润| 垄断壁垒|
|:-|:-|:-|:-|:-|:-|
|维也纳（VOW3）|6.7倍|7.35%|1.30倍|3.4%|普通|
|本田（BMW_DE）|8.2倍|6.1%|0.95倍|5.2%|轻微的|
|梅赛德斯-奔